A felvásárlások egyik típusa a menedzsment kivásárlási tranzakció (Management Buy-Out – „MBO”). MBO esetében a céltársaságnál működő menedzsment szerzi meg a társaságot, vagy annak jelentős részét. Az mbo-hoz hasonló a menedzsment bevásárlás (Management Buy-In – MBI), amikor a cégvásárlást az új cégmenedzsment hajtja végre, vagy ezek kombinációja (buy-in-buy-out – BIMBO), amikor a meglévő menedzsment és az új menedzsment közösen szerzik meg a céltársaságot. A céltársaság részvényesei számos okból dönthetnek az MBO mellett, például amiatt, hogy a piacon nincs kellő számú szakmai befektető és potenciális vevő, az eladók nem szeretnének bizalmas információkat átadni versenytársaiknak, vagy fenn akarják tartani a céltársaság független működését.
Szavatosságok, a céltársaság átvilágítása
MBO esetében a vevők, pozíciójukból adódóan tisztában vannak mind a céltársaság állapotával és kockázataival, mind az érintett piac és versenytársak helyzetével. Sőt, a vevők információs előnye a külső vevőjelöltekkel szemben, akár jelentős árazási előnyt is jelenthet számukra az értékesítési folyamatban.Erre tekintettel az eladó általában minimális szavatosságvállalásokat kíván adni a vevők számára. Amennyiben az MBO finanszírozására intézményi befektető bevonásával (IBO), vagy menedzsment bevásárlás kombinációjával kerül sor, a szavatosságvállalások köre természetesen tágabb is lehet, ha a „külső” vevők ezt ki tudják kényszeríteni. Tiszta MBO esetében a céltársaság átvilágítására is gyakran korlátozottabb körben kerül sor. Ilyen esetekben jóval fontosabb kérdés a céltársaság továbbműködtetéséhez szükséges, esetlegesen az eladó, vagy az eladói cégcsoport által biztosított szolgáltatások továbbfolytatása és ezek feltételei, hiszen a menedzsment a további működtetést – különösen a zárást követő, leválási időszakban – csak a korábbi erőforrások felhasználása mellett tudja megteremteni. Külső befektetéssel kombinált menedzsment kivásárlás esetében a zárást megelőző információáramlás irányítása, és a független működés fenntartása jelentős körültekintést igényel, mivel a menedzsment összeférhetetlenségi problémákkal szembesülhet, hiszen olyan, akár speciális információkkal rendelkezik és adhat meg a potenciális vevők számára, amelyekkel azok hagyományos vállalatfelvásárlás esetében nem, vagy esetleg korlátozottan rendelkezhetnének.
Finanszírozás
Az MBO tranzakciók esetében az akvizíció finanszírozására a menedzsment nem képes, így minden esetben visszkereset nélküli (non-recourse) finanszírozás szükséges, azaz az akvizíciós hitel megtérülésének egyetlen forrása a céltársaság. Ugyanakkor a finanszírozás megszerzéséhez szükséges bizalom kialakításához elengedhetetlen, hogy a menedzsment tagjai (minimálisan 6-12 havi jövedelmüknek megfelelő mértékben) saját tőkét is adjanak a felvásárláshoz, hiszen ezzel biztosítható elkötelezettségük a tranzakció és a céltársaság sikeressége mellett. A fennmaradó vételárrészre megszerezhető finanszírozás formája általában nem kizárólagosan bankhitel, hanem intézményi befektető bevonásával (magánbefektető, kockázati befektető), sőt nem ritkán az eladó általi finanszírozásban is megvalósulhat. Az eladó ebben az utóbbi esetben halasztott vételár (deferred consideration) formájában, vagy a vételárat eladói hitellé (vendor loan) alakítva nyújt finanszírozást a menedzsmentnek, esetleg részesedést köt ki a céltársaságnak a zárást követő eredményéből, vagy – a néhány éven belül esedékes – továbbértékesítéséből (earn out). E technikák azt szolgálják, hogy az eladó az MBO struktúrában is maximalizálhassa a vételárat, de egyúttal könnyítse a menedzsment és az új tulajdonos finanszírozási terheit és a céltársaság megszerzésével kapcsolatos bizonytalanságát.
Biztosítéki rendszer
Mivel az MBO finanszírozása visszkereseti jog nélkül történik, így a hitelt kizárólag a céltársaság bevétele és vagyona biztosítja. Az uniós irányelvek alapján harmonizált magyar társasági jogi szabályok azonban minden részvénytársasági formában működő céltársaság esetében tiltják, hogy a társaság a részvényeinek megvételéhez pénzügyi segítséget (financial assistance) nyújtson. A céltársaság által, a céltársaság részvényeinek megvásárlásához nyújtott biztosítékok – köztük az akvizíciós hitelezésben megszokott, céltársaság szintjén megkívánt biztosítékok is – adott esetben beleeshetnek e tilalmazott körbe, így a biztosítéki rendszer kialakításakor az e szabályoknak történő megfelelés komoly strukturálási kérdés. Jó hír, hogy az új polgári törvénykönyv a pénzügyi segítségnyújtási szabályokat egyrészt szűkebb körre, csak nyilvános részvénytársaságokra szorítja, másrészt rugalmasabbá teszi, mert még ilyen esetekben is lehetővé teszi egy ún. tisztázási eljárás (whitewash) lefolytatását, amivel a biztosítéki rendszer mentesülhet a pénzügyi segítségnyújtás tilalma alól.
Összefoglalás
Az MBO tranzakciók a nemzetközi M&A gyakorlatban általánosan elfogadottak. Eredményes, illetve jó és kockázatmentes üzleti kilátásokkal rendelkező társaságok esetében – feltéve, hogy a társaság tulajdonosai nyitottak az értékesítés ilyen formájára – a társaság iránt elkötelezett, megfelelően képzett menedzsment jelentős saját tőke nélkül is képes lehet olyan finanszírozási és tranzakciós modell kialakítására, ami lehetővé teszi az eredményes és sikeres értékesítést. Ha a magyar M&A piac továbbra is eladói piac marad, és nehézkes lesz a potenciális vevők megtalálása, a vállalkozó kedvű felsővezetők és eladók számára az MBO tranzakciók és annak hibrid formái jó lehetőséget adnak az alternatív értékesítési formák megtalálására.
| Lendvai András partner Lendvai és Társai Ügyvédi Társulás andrás.lendvai@lendvaipartners.com |
Horváth Gergely ügyvéd Lendvai és Társai Ügyvédi Társulás gergely.horvath@lendnet.hu |
