width=KORLÁTLAN HATÁSKÖR, KIVÉTELES TAPASZTALATSZERZÉSI LEHETŐSÉG, VAGYONSZERZÉS! – AZT LÁTJUK, HOGY NÉMI PÉNZÜGYI ÉS KAPCSOLATI TŐKÉVEL RENDELKEZŐ, VÁLLALKOZÓ KEDVŰ, MÁR PUSKAPORT SZAGOLT VEZETŐK SZÁMÁRA EZEKET A LEHETŐSÉGEKET REJTI A HAZAI VÁLLALATFELVÁSÁRLÁSI PIAC. BIZONYTALANSÁG, RENGETEG MUNKA, KOCKÁZAT, TÚL SOK PÉNZ! – HALLJUK JELLEMZŐEN AZ MBI-JELÖLTEK AGGODALMAIT ÉS DILEMMÁIT.

HOL VAN AZ IGAZSÁG?

A TOVÁBBIAKBAN IGYEKSZÜNK LESZÁMOLNI A KÉRDÉST ÖVEZŐ MÍTOSZOKKAL ÉS FAIR MÓDON BEMUTATNI A VEZETŐI BE- ÉS KIVÁSÁRLÁSOKBAN (TOVÁBBIAKBAN VBK) REJLŐ LEHETŐSÉGEKET, A KAPCSOLÓDÓ KIHÍVÁSOKAT ÉS KOCKÁZATOKAT.

A kínálat

Sok szó esik arról, hogy rengeteg magyar kis- és középvállalat alapító anyái és atyái lassan visszavonulnak. A családon belüli átörökítés érdeklődés, lehetőségek vagy képességek hiányában nem gyakori, szakmai befektetők számára pedig csak ezen vállalatok szűk rétege vonzó célpont.

A fennmaradó széles kör nagyon heterogén, jelentős részük megszűnésre ítéltetett. Ugyanakkor jelentős számban található köztük olyan vállalat is, amelyet új tulajdonos friss szemmel, ambícióval és tudással sikeresen tud tovább működtetni, illetve új pályára állítani. Nem meglepő, hogy ezeket a cégeket látjuk a VBK-ügyletek potenciális tárgyának.

A célvállalatok jelentős része, tükrözve a magyar gazdaság szerkezetét, nemzetközi, főleg német ellátási láncokba szállít be, fő erősségük a magas minőségű gyártás megfelelő áron. Általában stabil ügyfélkörrel rendelkeznek, ugyanakkor értékesítésük meglehetősen koncentrált.

Témánk szempontjából talán legfontosabb általános jellemzőjük ugyanakkor az alapítónak való nagyfokú kitettség, aki sokszor egy személyben ügyvezető, műszaki és értékesítési igazgató – még akkor is, ha vannak olyan kollégái, akik névjegykártyáin ezek a címek találhatóak.

Ennek veszélyeivel természetesen sokan tisztában vannak, tesznek ellene, de gyakran sikertelenül. Sokszor nehéz megtalálni a megfelelő embert, illetve túl drága a vállalat méretéhez képest (főleg ha csak többen tudják az alapítót pótolni). Nem ritka az sem, hogy a felek egymásra találnak, de a nagy reményekkel induló együttműködés kudarcot vall: az alapító szerint a nagyvállalati környezetből érkező menedzser túl szűk területhez ért igazán, ügyetlenül mozog a létező hazai KKV-valóságban – a vezető úgy érzi, hogy a tulajdonos nem tudja elengedni az irányítást, megállapodásukat felrúgva a feje fölött átnyúlva avatkozik be a működésbe, akadályozva ezzel a szervezet átalakítását.

A dolgos hétköznapok

A VBK alapvető hozzáadott érteke a célvállalat számára az, hogy megoldja az előbb vázolt menedzsment-dilemmát. A VBK-befektető szempontjából ugyanakkor ez nagyfokú elkötelezettséget és időráfordítást kíván. Évtizedek során kialakult, sokszor funkcióhiányos vállalati struktúrába történő belépés, annak átalakítása embert próbáló feladat, a befektető gyakran – legalább-is egy ideig –, szó szerint több ember helyett dolgozik.

Természetesen az irányítás átvétele a kihívások mellett jelentős lehetőségeket is hordoz. Ezek egy része alacsonyan függő gyümölcs: sokszor az alapító is tudatában van annak, hogy a vállalatban vannak olyan tartalékok, amelyeket ő már nem tud vagy nem akar kiaknázni (jellemző példa az alapítástól ott levő olyan kolléga, akinek a képességein már túlnőtt a vállalat).

A vállalat vezetési struktúrájának formalizálása és átalakítása hosszabb folyamat, ugyanakkor jelentős értéket tud teremteni. Az új tulajdonos kívülről érkezik, friss szemmel tud nézni a vállalatra, hasznosítani tudja előző munkahelyein vagy vállalkozásaiban szerzett naprakész tapasztalatait. Az alapító sok esetben műszaki hátterű, a termelésre összpontosít, így a befektető erősebb értékesítési fókusszal és kapcsolatokkal képes lehet új növekedési lehetőségek azonosítására és kiaknázására, így az értékesítés és a cégérték növelésére.

A lehetséges hozam – játék a számokkal

Tehát sok a munka: de mennyit lehet ezzel keresni? Nézzünk egy szemléltető, leegyszerűsített példát. Tapasztalataink szerint a VBK célvállalatainak zöméhez hasonló hazai gyártó cégek jellemzően teljes vállalatérték alapon (vagyis pénzeszközök és hitelek nélkül) számolva az EBITDA 4–5x-ös értékén cserélnek gazdát a mérettől, hozzáadott értéktől, növekedéstől és a felek alkupozíciójától függően.

Így egy 400 millió forint EBITDA-t termelő cégért a példa kedvéért (vevői szempontból optimistán) 4x-es szorzóval számolva 1,6 milliárd forintot kell fizetni, amely első pillantásra túlmutat a legtöbb potenciális VBK-befektető lehetőségein. Ugyanakkor ha figyelembe vesszük az elérhető finanszírozási lehetőségeket, már jóval szélesebb körnek válik elérhetővé a tulajdonszerzésnek ez a módja.

Az alapító vállalkozók által történő cégeladások nagyobb részénél a vételár egy része, jellemzően 70-80%-a kerül kifizetésre az ügylet zárásakor, a fennmaradó részt az eladók általában 1-3 év alatt, bizonyos feltételek teljesülése esetén kapják meg. A konstrukció célja elsősorban az, hogy biztosítsa az alapító nagyfokú együttműködését a hosszan értelmezett átmeneti időszak alatt, ugyanakkor mérsékli a vevői oldal pénzügyi kockázatát is. A jellemző sáv közepét véve példánkban 1,2 milliárd forint lenne a záráskor fizetendő vételár.

A vételár egy része jellemzően finanszírozható kereskedelmi banki hitelből. Stabil jövedelemtermelő képességgel, növekedési lehetőségekkel és eszközökkel rendelkező vállalatok esetében jelenleg körülbelül a vételár 60-70%-ra érhető el finanszírozás, melynek mértéke és feltételei a céltársaság egyedi jellemzői mellett a VBK-befektető banki előéletén és kapcsolatain is múlnak. A példánkban a záráskor fizetendő vételár kétharmad részének hitelből történő finanszírozását feltételezve a 800 millió forintos hitel mellett 400 millió forint saját forrást (vagyis az eddigi feltételezések mágikus rendszerében egy évi EBITDA-nak megfelelő összeget) kell a befektetőnek előteremtenie.

A saját erő finanszírozására két alapvető útként adódhat a család, barátok, illetve egy intézményi pénzügyi befektető.

A családi/baráti megoldás esetén a befektető az érintettek anyagi helyzetétől, kockázatvállalási hajlandóságától függően struktúrálhatja a kívánatos tulajdonosi szerkezetet. Például befektethet 150 millió forintot egy 250 millió forintot összegyűjtő családi cégbe, amely többségi tulajdont szerez a cégvásárlás céljából létrehozott projektcégben, míg a 400 millió forinthoz hiányzó 150 millió forintot a barátok dobják össze. Így a 150 millió forint személyes befektetéssel közvetett módon 37,5% tulajdont, de gyakorlatilag többségi irányítást szerez a vállalatban.

Elképzelhető az is, hogy a barátok kisebbségi pozí-cióban a fix jellegű hozamot preferálják, így az általuk biztosított finanszírozás elnyeri mezzanine jellegét – évente magas egyszámjegyű/alacsony kétszámjegyű hozamot fizet, cserébe csak részben, esetleg egyáltalán nem részesül a tőke felértékelődéséből. Amennyiben ezt a finanszírozást befektetőnk magas kamatozású hitelként tudja biztosítani, a 150 millió forint személyes befektetés már 60% tulajdonrészt jelent.

A fenti példában szereplő számokat összerakva, illetve nem irreális további feltételezésekkel kiegészítve: ha a VBK-befektető minden évben 10% körül tudja növelni az EBITDA-t, az akvizíciót követő ötödik év végére van egy évente közel 650 millió forint EBITDA-t termelő cége, amely addigra már vissza tudta fizetni a bankhitelt és a baráti mezzanine jellegű forrást egyaránt. A beszálláskor használt 4x-es szorzót használva 2,6 milliárd forint jövőbeni cégérték adódik, vagyis befektetőnk és szerencsés családtagjai öt év alatt megtízszerezték kezdeti befektetésüket.

A tőkeérték megsokszorozását természetesen az EBITDA-növekedés mellett a tőkeáttétel teszi lehetővé, amely nemcsak adni tud, hanem elvenni is. Ugyanakkor a felkészült és alapos VBK-befektető az esélyeket maga felé tudja hajlítani, olyan céltársaságba fektet, ahol személyes tapasztataival értéket tud teremteni, így a külső körülmények nem szerencsétlen alakulása esetén öt év alatt komoly vagyonra tehet szert.

Családi/baráti finanszírozási forgatókönyvünk kiindulópontja az volt, hogy VBK-befektetőnk össze tud gyűjteni 400 millió forintot közvetlen környezetéből. Akkor sincs minden veszve, ha ez nem megoldható: vannak a piacon olyan intézményi pénzügyi befektetők, akik megfelelő paraméterekkel rendelkező célvállalatokba szívesen befektetnek tapasztalt, hiteles menedzsment mellé. A pénz nagy részét ők adják, a vezetőtől elkötelezettségének biztosítékaként olyan látható mértékű saját befektetést várnak el, melynek elvesztése már fájna – jellemzően néhány tízmillió forint összegről lehet szó.

Ezek az intézményi befektetők a saját befektetőiktől meghatározott időre kapják a forrásokat, az egyedi befektetésekből 4-5 év alatt ki kell szállniuk. Mivel a befektetések hozamának maximalizálásában érdekeltek, a portfóliócégek felső vezetésének érdekeltségét is gyakran nagymértékben ehhez kötik, jellemzően saját megtérülésük növekedésével a többlethozam egyre nagyobb részét készek kifizetni a menedzsmentnek.

Szemléltető példánkhoz visszatérve tegyük fel, hogy a pénzügyi befektető 20 millió forint befektetést vár el a vezetőtől, így ő a fennmaradó 380 millió forintot teszi be a saját erő biztosításához. Amennyiben a vállalatot az ötödik év végén sikerül a szorzó alapon számított 2,6 milliárd forintért értékesíteni, a befektető hatszorozza a befektetett tőkét, amely kiugróan jó teljesítmény az iparágban. Ha ennek elismeréseként a menedzser a tulajdonarányos 5% helyett mondjuk 12,5%-ra jogosult a teljes eladási árból, 325 millió forinthoz jut, vagyis kezdeti befektetése 16x-osan térült meg. Így a megtérülés jelentősen meghaladja a családi/baráti változat forgatókönyvét, a megkeresett abszolút összeg ugyanakkor jóval alacsonyabb – tükrözve azt, hogy ebben az esetben nagyobb mértékben a menedzser vezetői hozzáadott értékének javadalmazásáról, kisebb mértékben befektetésének hozamáról van szó.

A VBK-befektetés összetett menedzseri, befektetői és pénzügyi döntés – lehetőségek és kockázatok tekintetében konzultáljon családjával, barátaival, tanácsadójával és bankjával. Kiindulópontként: lehet célpontot találni és pénzt keresni.