A cégfelvásárlások gyakorlatában az ajánlattevők általában hitel- és készpénzmentes (debt-free cash-free ? DFCF) árra tesznek ajánlatot. E mögött a piaci gyakorlat mögött annak felismerése áll, hogy a céltársaságok értékelésekor az ajánlattevők a tiszta cégértéket veszik alapul és figyelmen kívül hagyják, hogy a céltársaság milyen módon finanszírozza működését. Az ajánlattételi fázisban alkalmazott különböző értékelési módszerek és az ajánlati ár DFCF alapú megközelítést alkalmaznak.
Ugyanakkor a tranzakciós szerződés szintjén nem lehet eltekintetni attól, hogy a cégvásárláskor céltársaság hitel- és készpénzállománya átszáll a vevőre. A tranzakciós szerződésben ezért meg kell oldani a ténylegesen létező hitel- és készpénzállomány kezelését, valamint meg kell teremteni a céltársaság értékelésének fő elemeit képező mérlegtételek kiszámításának és ellenőrzésének feltételrendszerét, valamint ? amennyiben szükséges ? a vételár megfelelő kiigazítására vonatkozó szabályokat.
A készpénz- és hitelállomány korrekciója a szerződésben
A céltársasággal átszálló készpénz és hitelállományt a tranzakciós szerződés általában úgy kezeli, hogy a DFCF alapon meghatározott árat a záráskor korrigálják, és az árból levonják a céltársaság hitelállományának értékét, míg a másik oldalon az árhoz hozzáadják a készpénzállományt. A hitelek esetében ez azt jelenti, hogy a vevő a megfelelően csökkentett vételárrészt a csoporton belüli hitelek törlesztésére és megszüntetésére használja fel, míg a harmadik személyektől kapott hiteleket ? az adott hitelszerződés rendelkezéseitől függően ? átveszi a céltársasággal, vagy előtörleszti. A céltársaság készpénzállománya ezzel szemben megnöveli a záráskori vételárat. Mivel a záráskor a céltársaság készpénz- és hitelállománya csak becsülhető, a végleges vételár megállapítására és a záráskori becsült vételár korrekciójára a tranzakciós szerződés szerinti menetrendben elkészítendő zárómérlegek alapján, a zárást követő 60?90 napon belül kerül sor.
A céltársaság értékelése és a vételár korrekciója
A céltársaság értékelése az adott iparágtól függően különböző értékelési módszereket (DCF, EBITDA, eszközállomány/nettó eszközérték) alkalmaznak. Ettől függően a DFCF korrekció mellett szükséges a céltársaság értékét meghatározó, lényeges vagyonelemek záráskori értékéhez képest is korrigálni a végleges vételárat. A zárómérlegben ezért a zárás napját követően meg kell határozni ezen vagyonelemek (pl. forgótőke, nettó eszközérték, nettó adósság-állomány) záráskori értékét, és a szerződés szerinti becsült vagy minimális értékhez képest fennálló eltérést a végleges vételárban korrigálni kell.
A végleges véltár-korrekcióra vonatkozó szerződéses kikötések főbb szempontjai
A végleges vételárat a különböző mérlegtételek végleges értékét meghatározó zárómérleg elkészítésével alakítják ki a felek. A tranzakciós szerződés legkényesebb pontjai közé tartoznak a végleges vételár és a zárómérleg elkészítésének módját szabályozó kikötések, amelyet a jogi és a pénzügyi tanácsadók szoros együttműködésben alakítanak ki. E körben az első kérdés, hogy ki készítse a zárómérleget, illetve a másik félnek hogyan biztosíthatók megfelelő információs és auditjogok a számítások ellenőrzésére. Mivel a vételár-korrekciós mechanizmus számviteli tételek értékelésén alapul, e tételek pontos szerződéses definíciója szintén elengedhetetlen.
A szerződésben vagy utalással, vagy tételesen meg kell határozni az egyes tételek számításának módszerét (ehhez érdemes magyarázó számítást is csatolni a szerződés mellékletében) és a számítások során alkalmazandó számviteli politikát. Jellemzően a problémás pontok közé tartoznak ? az alkalmazott értékelési módszertől függően ? a készletértékelés, az elhatárolások, az amortizáció,a vevőállomány vagy éppen tartalékképzés értékelése. Végül a viták elkerülése, illetve hatékony rendezése érdekében szükséges a számításokkal kapcsolatos, részletes vitarendezési mechanizmus (pl. megállapodás a számításokat ellenőrző független könyvvizsgáló személyében) beépítése a tranzakciós szerződésbe. Fontos továbbá, hogy az értékeléstől függetlenül, fokozottan kell ügyelni arra, hogy a zárómérlegen alapuló számítások során ne merüljön fel kétszeres elszámolás a DFCF korrekció és az értékelés korrekciójára kidolgozott árkiigazító kikötések között.
Összefoglalás
Bár a zárómérlegen alapuló elszámolás időigényesebb, mint az alternatívájaként alkalmazott úgynevezett locked box módszer, a válság során a magyarországi befektetéseknél sokkal gyakoribbá vált alkalmazása.
A pénzügyi és a jogi tanácsadó szoros együttműködésében kidolgozott, zárómérlegen alapuló vételár-korrekció a szerződésben ugyanis biztosítja, hogy a záráskor a vevő megfelelő információk birtokában, rendezett formában vegye át a céltársaság üzleti kockázatait, és minimalizálja az alaptalan vagy téves üzleti elvárások miatti viták felmerülésének kockázatát.
| Lendvai András partner Lendvai és Társai Ügyvédi Társulás andrás.lendvai@lendvaipartners.com |
Horváth Gergely ügyvéd Lendvai és Társai Ügyvédi Társulás gergely.horvath@lendnet.hu |
