“Hol találhatjuk meg a befektetőket?” Az elmúlt 9 évben ezt a kérdést szegezték nekünk leggyakrabban leendő ügyfeleink. Azonban amilyen kézenfekvő volt ezt a kérdést feltenniük, olyan nehéz volt tömören megválaszolnunk. Ezért őszi szezonnyitó cikkemben ezt az örökzöld témát próbálom a teljesség igényével körüljárni.


1.    Az üzlet megértése

A befektetők becserkészése komplex és többlépcsős feladat.  Az első lépés az eladó vállalkozás megértése.  Milyen piacon, kiknek, mit állít elő, milyen szolgáltatást nyújt?  Minél specializáltabb a vállalat, annál vonzóbb a befektetőknek, de a réspiaci cégekre sokszor kevés a szóba jöhető szakmai befektető.  Meg kell, értsük, az üzleti tevékenységet és modellt: Milyen vevőknek lehet előnyös a vállalat megvásárlása és hogyan tudnak majd vele fenntartható profitot termelni?  

Például egy lízingszoftver fejlesztő cég megvásárlása az alábbi befektetők számára lehet érdekes:
-    egy szoftverháznak, amely be akar törni a lízingpiacra;
-    egy hardverszállítónak, aki számítógépeket akar értékesíteni a pénzintézeti szektornak;
-    egy követeléskezelő cégnek, aki meg akarja szerezni a szoftverfejlesztő ügyfeleit;
-    egy banki szoftverfejlesztő cégnek, amelynek ez a termék hiányzik a portfoliójából;
-    egy pénzügyi alapnak, amely hasonló cégéhez új piacokat csatolna;
-    egy pénzügyi alapnak, aki az üzleti modellt más országokba is felépítené;
-    egy konglomerátumnak, amely egy működő szervezetet megvásárlásán keresztül akar belépni a szoftverfeljesztésbe;
-    egy gépjármű-disztributornak, amely egy saját lízingszoftvert szeretne, amellyel innovációs versenyelőnyt érhet el;
-    egy nemzetközi lízingszoftver fejlesztőnek, aki meg akarja nyerni a céltársaság menedzsmentjét a csoport vezetésére; stb…

A tevékenység megértéséhez tanulmányoznunk kell az eladó társaságot, piacát, versenytársait a világpiacon működő hasonló cégeket, a piaci trendeket, a csereszabatos termékeket és szolgáltatásokat nyújtó vállalatokat, a termékek, szolgáltatások életciklusát, a piacon működő cégek viselkedését, felvásárlási szokásait, a piac szűk keresztmetszeteit, érettségét.  Fel kell, mérjük az eladásra kínált vállalat jelenlegi piacainak növekedési kilátásit, és ha ezek szerények, akkor azokat a kitörési pontokat, amelyek a vevő számára további növekedést biztosíthatnak.  Ha a befektető nem látja, hogy a cég hogyan tehető értékesebbé, akkor csak diszkont árat fog fizetni érte. Ha szükséges, modellezzük a társaság növelésének üzleti tervét, bemutatva a növekedés beruházási és forgóeszköz-igényét és a megvalósítás kockázatait.  Ha a tulajdonosok ki akarnak szállni, akkor akár új menedzsmentet is toborzunk, aki segít összerakni és a befektetők felé “eladni” a növekedési tervet.

2.    Ötletbörze / brainstorming

Az ötlet-generálás terén Linus Pauling kémiai és béke Nobel-díjas amerikai vegyésszel értek egyet, aki szerint ahhoz, hogy jó ötleteink legyenek, SOK ötletre van szükségünk.  Az ötletek generálásának titka a saját és környezetünk kreativitásának kiaknázása. A Concorde MB Partners-nél az ötletgenerálásra nagy hangsúlyt fektetünk és alkalmazzuk: (a) önállóan, “ötlet-térképezés” segítségével (1. ábra), (b) az eladásra váró cég tulajdonosával, (c) közvetlen kollégáinkkal, (d) az IMAP iparági szakcsoportjával, és – ha ez a tranzakció felfedésének kockázatával nem jár – (e) az iparágban jelenleg vagy a múltban tevékenykedő személyes kapcsolatunkkal.  A belső ötlet-generálást tranzakciós archívumunk is segíti, ahol az elmúlt 9 év projektjeinek dossziéival is “konzultálhatunk” a lehetséges befektetőkről.

3.    Befektető típusok

Legtöbb ügyfelünk a szakmai befektetőkben hisz, így első körben ezeket vesszük számba. Sokszor kézenfekvőnek tűnik, hogy a társaság egy nemzetközi iparági szereplőnek (vagy egy hazai versenytársnak, bár ezt ügyfeleink ritkán preferálják) érhet a legtöbbet, aki ismeri a piacot és a vállalat felvásárlásával bevétel-növelési vagy költségcsökkentési többletértéket (szinergiát) realizálhat. 

Szakmai vevőként szóba jöhetnek a társaság jelenlegi vagy potenciális megrendelői vagy beszállítói is, akik számára a céltársaság felvásárlása vertikális integrációt biztosít. Például a húsiparban, tenyész-telepek, takarmánykeverők, tovább feldolgozó üzemek, kiskereskedelmi hálózatok felvásárlásával csökkenthető a konszolidált eredmény ingadozása ami növelheti a csoport értékét.

Szakmai befektetőként szóba jöhetnek a helyettesítő termékeket vagy szolgáltatásokat nyújtó vállalatok.  Például egy halfeldolgozó társaság érdekes lehet egy olyan húsipari cégnek, amely az egészséges életmód trendeket követve kíván diverzifikálni.   Hasonlóan, egy fapados légitársaság érdeklődhet egy távolsági buszokat üzemeltető vállalat iránt, amely diverzifikációt biztosít, például a terroresemények miatt átmenetileg csökkenő légiközlekedés negatív hatásai ellen, illetve mindkét cég ügyfélkörének történő keresztértékesítést tesz lehetővé.

A pénzügyi befektetőket ügyfeleink kezdetben fenntartásokkal kezelik. Azonban a magántőke alapok ma már nagyobb vagyont kezelnek, mint a tőzsdén jegyzett vállalatok összkapitalizációja, így nem hagyhatók figyelmen kívül. A pénzügyi befektetők előnye, hogy alapüzletáguk a befektetési tevékenység és – a pénzügyi földcsuszamlások kivételével – állandó befektetési kényszer alatt működnek.  Míg a szakmai befektetők legtöbbször piacot akarnak venni, a pénzügyiek fogékonyak a céltársaság növekedési kilátásainak értékelésére és szívesen dolgoznak a meglévő szervezettel és menedzsmenttel. A magántőke alapok szeretik a növekedésre, iparági konszolidációra, üzleti modelljük exportjára alkalmas cégeket, amelyek erős cash flow-val bírnak, és amelyeket a bankok is szívesen finanszíroznak.

4.    A befektető-univerzum

A következő lépés a fentiekben megrajzolt befektetési profilokhoz tartozó lehetséges vevők felkutatása, a teljesség igényével.  Ezeknek az információknak a forrásai az alábbiak:
-    Az IMAP által jelölt vállalatok.  Az elmúlt években számunkra ez bizonyult a legmegbízhatóbb befektetőforrásának. Az IMAP legfontosabb szerepe, hogy cégeladási vagy -felvásárlási tranzakciókhoz személyes kapcsolataink és helyi piaci információink segítségével befektetőket (és célpontokat) találjon.  Az elmúlt 5 évben megvalósított cégeladásaink több mint felénél az IMAP segített befektető partnert találnunk.
-    Felvásárlási tranzakciós archívumok. Ezekben az elmúlt 5-10 évben megvalósított cégeladások szereplői és az ügyletben szereplő cégek vételár, tulajdonosi és mérlegadatai lelhetők fel.  A felvásárlási adatok sokszor nem nyilvánosak, vagy nehezen hozzáférhetők, így ezek az adatbázisok költségesek és csak előfizetők számára érhetők el.
-    Európai társaságok adatbázisa. Itt statisztikai iparági kódok (például: SIC) szerint lehet felkutatni az iparágban működő cégeket. Nehezíti a keresést, hogy az iparági kódok nem mindig tükrözik vissza a tényleges cégprofilt és a társaságok tevékenységének változásait nem mindig frissítik.  Ezek az adatbázisok mérlegadatokat tartalmaznak, amik sokszor 1-2 éves késéssel frissülnek, így a leszállóágban lévő vevő-jelölteket igen, de a feltörekvőket nem mindig tartalmazzák.
-    Tőzsdén jegyzett társaságok adatbázisai.  A tőzsde növekedési kényszere miatt a nyilvános társaságok többsége aktív felvásárló és a folyamatos árjegyzés miatt hasznos információkat kapunk a céltársaság értékeléséhez is. Hátrány, hogy csak tőzsdei méretű cégekről tartalmaznak adatokat, a magántőke befektetők portfolióvállalatairól nem. 
-    Iparági tanulmányok. Ha fellelhetők, akkor hasznosak a versenytársak, iparági szereplők és ezen belül az aktív felvásárlók feltérképezésére.  Sajnos, többnyire fizetni kell értük.
-    Hírarchívumok. Az elmúlt 10-15 év újság-, folyóirat és internetes híreit tartalmazzák, amiben cégnév és iparági megnevezések alapján lehet keresni.  A használhatóak ezek közül is éves előfizetés mellett érhetők el.
-    Magántőke alapok adatbázisai. Tartalmazzák az alapok méretét, céliparágait, befektetési periódusát és portfoliótársaságaik listáját.  Az alapok (ha nem pénzt gyűjtenek) és a tulajdonukban lévő társaságok (ha nem állnak eladás alatt) mindig keresik a felvásárlási lehetőségeket.

5.    Hosszú lista, rövid lista

A teljes körű keresés eredménye az összes fellelt lehetséges befektetőt tartalmazó úgynevezett ?hosszú lista?.  Egy ilyen nyers táblázat néhány tucat vagy akár több száz vállalatot is tartalmazhat, így a felhasználás előtt szűrni kell.  Fontos, hogy a tanácsadó az energiáit azokra a befektetőjelöltekre koncentrálja, amelyek:
(i)    számára a befektetés stratégiailag előnyösnek tűnik;
(ii)    mérlegük alapján képesek finanszírozni a felvásárlást; és amelyek
(iii)    életciklusuk szerint növekvő stádiumban vannak. 

Az így megszűrt listán belül előre sorolandók azok a vállalatok, amelyek a közelmúltban már több felvásárlást is végrehajtottak, ahol a meghatározó tulajdonosok ?növekedés kényszeres? magántőke vagy tőzsdei befektetők; illetve ahol jelentős szinergiák képzelhetők el.  

Az asztali kutatás alapján “forrónak” minősített befektetőkhöz adandók még az IMAP cégtársainak személyes kapcsolatai, a belső információk alapján illeszkedőnek tartott potenciális stratégiai partnerek.  Ilyen belső információs illeszkedésre volt példa az STS Group 2010-es értékesítése a Videoton csoport felé, akiknek korábban nem volt energetikai vagy építőipari befektetésük.

6.    Becserkészés

A befektethető forrásokkal bíró, növekedés-orientált vállalatok “jó partik”, akiket naponta keresnek felvásárlási ajánlatokkal.  Azonban az ilyen megkeresések többsége sörétespuska-jellegű, amibe a top menedzsmentnek nem éri meg időt fektetnie.  A felvásárlási részleget működtető vállalatoknál esélyesebb, hogy valaki elolvassa a “hideg leveleket”, de a névtelen közvetítőktől érkező, anonim lehetőségek ritkán kapnak választ.

Ellenkező a helyzet, ha a döntéshozó egy általa ismert tanácsadótól, vagy hitelesnek tartott cégtől kap megkeresést, amikhez a kezdeményező az arcát adja. Ezért a cégeladásokban, felvásárlásokban sikeres tanácsadók hangsúlyt fektetnek rá, hogy személyes kapcsolataik bizalmát folyamatosan minőségi portéka szállításával ápolják.   Az IMAP-on belül is több figyelmet kapnak a rendszeresen, minőségi kínálattal jelentkező kollégák, a “futószalagos gyártókkal” szemben.   Ezért fontos, hogy csak megvalósítható projekteket vállaljunk el és ezeket felhasználóbarát csomagolásban szállítsuk a befektetői kapcsolatokat kézben tartó nemzetközi kollégáink felé.

7.    Kiértékelés

A becserkészési fázis eredményeként kialakul a befektetés iránt érdeklődők “rövid listája”.  Ezek a befektetők titoktartási megállapodás fejében információs memorandumot és tájékoztatást kapnak a befektetési folyamat következő lépéseiről.  A negatív visszajelzések is fontosak, mert segítenek kizárni a zsákutcákat és rávilágíthatnak egy-egy korábban látókörön kívül eső ágazatra.  Ezekben az irányokban ötleteléssel, majd kutatással indul újra a befektető keresési ciklus. 

A szakmai befektetői lehetőségek kimerülése után a pénzügyi befektetőket jönnek, az ágazat és földrajzi ágazat iránt érdeklődő és a befektetési méretet kereső alapokkal kezdve, az iparági megkötöttség nélkül működő páneurópai alapok felé haladva.

Ha senki sem érdeklődik, vagy a rövidlistás befektetők érdeklődése a folyamat későbbi stádiumában megreked, akkor alternatív megközelítésekkel próbáljuk meg elérni a cégeladás eredeti céljait.

8.    Cégeladási alternatívák

Ha a kézenfekvő és közvetlen befektető-keresési módszerek nem járnak sikerrel, akkor az alábbi megközelítésekkel még mindig célt érhetünk.

Célkereszten túli befektetők

Ide soroljuk azokat az Európában jelenléttel nem rendelkező vállalatokat, amelyek elég vállalkozó szelleműek ahhoz, hogy egy magyar, vagy román cég megvásárlásán keresztül lépjenek be az EU piacára.  Ezek lehetnek észak-, esetleg dél amerikai, kínai vagy indiai cégek.  Főleg az utóbbiak aktívak és szinte csak vevőként jelennek meg a nemzetközi felvásárlási piacokon.  A célkereszten túli befektetőket az IMAP kontinensen túli leánycégei segítségével, illetve éves előfizetéses rendszerben működő “céges társkereső” szolgáltatókon keresztül érhetjük el.
Néhány éve egy szegedi cégre talált az IMAP egy indiai szakmai befektetőt, amely a sikeres ármegállapodást és átvilágítást követően a menedzsment belső vitái miatt állt csak el a cégvásárlástól. 

Menedzsment ki- és bevásárlás (MBO, MBI)

A közel hitelmentesen működő, erős készpénztermelő cégek hitelezett kivásárlás keretében menedzsment vezette konzorciumoknak is eladhatók.  A gyakrabban emlegetett “MBO”-kra (menedzsment kivásárlás, Management Buy-Out) magáncégek eladása esetén ritkán kerül sor, mert a kiszállást sokszor a megfelelő belső utód-menedzsment hiánya katalizálja. A menedzsment bevásárlások (Management Buy-In, “MBI”) sikeréhez először a gombot (néhány százezer eurót kockáztatni merő, agilis, tapasztalt iparági felsővezető) kell megtalálnunk, amihez a kabátot (pénzügyi befektető, bankhitel) már viszonylag könnyebb hozzávarrni.  A hitelpiacok élénkülése miatt MBO és MBI tranzakciónk is van folyamatban, amelyekről az őszi Cégérték számokban szeretnénk majd beszámolni.

Önkivásárlás, tőkekivonás

Ha a tulajdonosok szerint az idő nem érett még meg a kiszállásukra, vagy ha a cég túlzottan menedzsmentfüggő, a cég értékének nagy része még így is realizálható lehet egy osztalék-előfinanszírozási tranzakcióval.  A konstrukció lényege, hogy a tulajdonosok a cégérték bankhitellel vagy alárendelt kölcsöntőkével megfinanszírozható részét kivonják a cégből.  A tranzakció formája lehet:
-    Önkivásárlás, amikor a tulajdonosok által alakított projektcég vásárolja ki az eredeti vállalkozást, vagy
-    Osztalék előfinanszírozás, amikor egy bank és/vagy befektető közvetlenül finanszírozza meg az elkövetkező körülbelül 3 év várható osztalékát, amit a tulajdonosok az eredménytartalék terhére vesznek ki.

A Concorde MB Partners 3 ilyen tranzakciót is finanszírozott 2004 és 2008 között – és ha elkerüljük az újabb recessziót, akkor jövőre újra sor kerülhet ilyen tranzakcióra. A konstrukcióról részletesebben a Cégértéklevél 2007. szeptemberi számában olvashat.

Fokozatos eladás

Vannak vállalkozások, amelyek gyenge nyereségességük és/vagy túlzott menedzsment-függőségük miatt egyáltalán nem értékesíthetők. Ilyenkor általában a fő értéket a piaci bevezetettség képviseli. Ahhoz, hogy a cégnek érdemi tőkeértéke legyen, amin a kiszálló és beszálló fél később osztozni tud, egy tapasztalt, kapcsolatrendszerrel bíró és agilis új menedzserre van szükség.   Erőfeszítéseiért és kockázati tőkéjéért a beszálló menedzser egy “lovat” kap, vagyis egy a piacon már bevezetett céget és egy szervezetet, ami megspórolja neki a zöldmezős indulás nehézségeit.

A fokozatos eladás csak a felek egymás iránti bizalmára épülhet, hiszen mindkét fél kockázatot kell vállaljon: az eladó be kell, engedje a vevőt, aki rövid időn belül ügyvezetővé avanzsál, míg a vevőnek bíznia kell benne, hogy az eladó a tervek teljesülésekor átengedi majd neki a többséget az induláskor megegyezett feltételekkel. A fokozatos eladás ezért legtöbbször családon belül, belső nevelésű kollégák felé, vagy egy régi bevált üzleti partnerrel valósítható meg.

Végelszámolás

Az eladás végső alternatívája a végelszámolás, ahol a tulajdonosok a cég értékét egyben megvásárló vevő híján az eszközök eladásából és a forgótőke felszabadításából elégülnek ki.  Ez a konstrukció olyan cégek esetén életszerű, amelyek eladható goodwill nélkül, de jelentős forgóeszköz állománnyal rendelkeznek, amely csak az üzlet felszámolásával szabadítható fel. 

A végelszámolandó cégek fő jellemzője, hogy árazási hatalmat biztosító márkanevek nélkül, alacsony nyereségrátával működnek és növekedni csak negatív cash flow mellett tudnak.  Sok ilyen céggel találkozunk a multi láncoknak beszállító élelmiszeripari, műanyagipari és gépipari gyártók, valamint a Távol-Keletről importáló nagykereskedők között.

Préda István
Concorde MB Partners