A vételár egy részének teljesítménymutatók eléréséhez kötött utólagos kifizetése csökkentheti a vevő és eladó vételárra vonatkozó elképzelései közti szakadékot
A vállalatfelvásárlási tranzakciók során gyakran előfordul, hogy az eladó és a vevő vételárat illető elképzelései távol állnak egymástól, mivel a tulajdonos értékesebbnek látja a társaságát és jóval kedvezőbb jövőbeli növekedési pályát remél, mint a potenciális vevő. Az eladó és vevő várakozásai közti szakadék áthidalására és a kockázatok mérséklésére alkalmazzák az úgynevezett earn-out vagy utólagos kifizetési konstrukciót. Az earn-out során a vételár egy részének kifizetésére a tranzakció végrehajtása utáni időszakban kerül sor, ha a társaság bizonyos előre meghatározott teljesítménymutatókat elér. Az earn-out konstrukciók esetében gyakori, hogy a korábbi tulajdonos tovább folytatja a társaság vezetését, így továbbra is közvetlen hatása lehet a társaság jövőbeli teljesítményére.
Az earn-out tranzakciókban számos potenciális előny és kockázat is rejlik, mind az eladó, mind a vevő számára.
- Az eladó számára az utólagos kifizetési konstrukciók legfontosabb előnye, hogy lehetőséget biztosít, hogy az általa reálisnak tartott vételárat megkapja (bár nem azonnal, hanem időben „eltolva”), miközben a menedzsmentben továbbra is részt vehet és befolyással lehet a társaság működésére. Különösen fontossá válik ez a szempont olyan időszakokban, amikor egy-egy tranzakció iránt kevés érdeklődő van és nincs arra esély, hogy a vevők versenye feljebb hajtsa a vételárat, vagy amikor az eladó tulajdonos jobban bízik a jövőbeli növekedésben, eredményben.
- A vevő számára egy ilyen típusú megállapodás jelentősen csökkenti annak kockázatát, hogy túlárazott tranzakcióra kerüljön sor, ugyanakkor biztosítja azt is, hogy az eladó továbbra is érdekelt maradjon a társaság eredményes működésében. Nem elhanyagolható az a szempont sem, hogy a tulajdonosváltás gördülékenyebben mehet végbe a szervezetben, hiszen az előző tulajdonos továbbra is aktív szerepet vállal a menedzsmentben.
Earn-out megállapodásnál nagyon fontos, hogy a kitűzött teljesítménykritériumok reális várakozásokon alapuljanak és az eladó pontosan tisztában legyen azzal, hogy az utólagos kifizetésre nem kerül sor, ha a kitűzött cél nem teljesül. Az eladó vállalja így annak kockázatát is, hogy bármilyen előre nem látható esemény a vételár egy részének elvesztését eredményezi számára.
Gondoljunk csak a 2009-es pénzügyi válságra, ami előre nem várható módon és gyakran nagyon nagy mértékben rontotta a társaságok eredményességét. Természetesen van arra is mód, hogy az earn-out megállapodásról szóló szerződés külön kezelje az előre nem látható, vis maior eseteket és megossza a kockázatot a vevő és eladó között, azonban ezek utólagos érvényesítése bonyolult lehet. Három fontos területre kell fókuszálni a feleknek earn-out struktúrák kialakításánál:
- A pénzügyi (vagy nem pénzügyi) mutató közös definiálása és a mutató mérhetőségének közös kidolgozása és ezzel a halasztott kifizetés struktúrájának kialakítása;
- Az earn-out időszak hossza;
- A vevő és eladó szerződés szerinti védelme.
- Pénzügyi (vagy nem pénzügyi) mutató közös definiálása és a mutató mérhetőségének közös kidolgozása. Lényeges szempont, hogy a felek milyen mutató alakulásához kötik a jövőbeli kifizetést.
- Általában az eladónak az az érdeke, hogy a társaság mindennapi működése által legkevésbé befolyásolt mutató legyen a jövőbeli kifizetés alapja, például a nettó értékesítés alakulása.
- Ezzel szemben a vevő azt részesíti előnyben, ha minden költséget figyelembe vesznek és a kimutatott üzemi eredmény vagy nettó eredmény (mérleg szerinti eredmény) a meghatározó.
- Rendszerint a köztes, EBITDA mutató (üzemi eredmény és értékcsökkenés összege) alakulásához kötik az earn-out megállapodások kifizetéseit. Ez mutatja meg a társaság alaptevékenységének operatív nyereségét.
- Természetesen a két fél megállapodása alapján bármilyen egyedi mutatóhoz vagy feltételhez lehet kötni az utólagos kifizetést. Így léteznek nem pénzügyi mutatók is: új termék bevezetés, eladott termék darabszáma/volumene, új vevő akvirálások száma, stb.
- Fontos, hogy a mutató mérhetősége könnyen kivitelezhető legyen és ne legyen könnyen manipulálható. Ugyanakkor mindkét fél érdeke, hogy ellenőrizhesse a mutatókat: itt hangsúlyos a számviteli könyvelések pontossága és annak betartatása és revíziója.
2. Earn-out időszak hossza;
- ez teljesen változó, de a gyakorlat alapján, 0,5-3 évet lehet valószínűsíteni, amiben általában a felek megegyeznek. A két szélsőérték mögöttes oka az, hogy azért ne legyen túl rövid, hogy az eladók ténylegesen érdekeltek legyenek a jövőbeli teljesítmény elérésében, de túl hosszú időszak se legyen, mert azt már az eladók nem tartják fenntarthatónak vagy elfogadhatónak.
3. vevő és eladó szerződés szerinti védelme;
Eladók:
- problémát okozhat az utólagos kifizetési megállapodásoknál az is, hogy noha a korábbi tulajdonosnak továbbra is marad ráhatása a társaság működésére, az már nem teljes mértékben az ő irányítása alatt áll, így a kitűzött eredmények elérését is csak részben tudja befolyásolni. Ezért az eladók szerződésben próbálják az úgynevezett „védelmi kovanenseket” foganatosítani:
- a társaságnak a korábbi üzleti tevékenységétől nem lehet eltérnie.
- komoly vétójogok kikötése carving-out, és egyéb eladások tiltása tekintetében.
- teljes körű jogosultság a pénzügyi, operatív stb. területek betekintésébe.
- halasztott vételár rész „escrow” számlán való elhelyezése.
Vevők:
- Az új tulajdonos pedig természetes módon nem szeretne teljes mértékben lemondani a társaság vezetéséről az earn-out periódus alatt.
- a garanciális és szavatossági vállalásokhoz köthető kifizetéseket minél kevésbé korlátozzák a halasztott vételár összegéig.
- jövőbeli kifizetés feltétele az eladó által prezentált üzleti tervben tett vállalások teljesítése (azon belül főbb sarokszámokhoz: nettó értékesítési bevétel, EBITDA stb.).
Meg kell találni tehát az együttműködésnek azon formáját, ami még mind a vevő, mind az eladó számára elfogadható kockázatot jelent. Látható tehát, hogy az earn-out megállapodások számos buktatót rejtegethetnek, ezért különösen fontos a megfelelő tanácsadói és jogi segítség igénybevétele.
Almási Levente ügyvezető igazgató Concorde MB Partners levente.almasi@imap.hu |
Delikát Zsuzsa kutatási vezető Oriens IM zsuzsa.delikat@oriensim.com |